مراسلو فاينانشيال تايمز
ماذا عن الإنذار في سوق السندات السيادية الإيطالية البالغة 2.1 تريليون يورو، إذا وقع، مثلا، بسبب انهيار إدارة ماتيو رينزي و600 ألف شخص يلزم إجلاؤهم من ظلال بركان فيزوف الهادر؟
مهما كان يبدو من غير المرجح حدوث مثل هذه السيناريوهات، يجب على المستثمرين المحترفين أن يلعبوا لعبة “ماذا لو”؟ في الوقت الذي يقررون فيه أين يخصصون الأموال في عام 2016.
بعض المخاطر تعتبر يومية معتادة. ستصارع شركة ما لتوليد التدفق النقدي، أو أن فئة معينة من الأصول– مثل أراضي الغابات، أو أسهم التجزئة، أو الفن التأثيري – تفقد حظوتها.
ثم هناك نتائج موجودة في التوزيعات الاحتمالية الإحصائية الضيقة، والبعيدة المدى، والمعروفة باسم “مخاطر الذيل”. هذا المصطلح، الذي شاع في انتقادات البنوك ووكالات التصنيف في أعقاب الأزمة المالية في عام 2008، أصبح جزءا من المصطلحات اليومية للاستثمار. صفعة قوية للاستثمارات عادة ما تكون هي النتيجة عندما تحدث مثل هذه الصدمات. سلسلة فاينانشيال تايمز الأخيرة حول الصدمات من 2015 أوردت مصادر مفاجئة لكثير من الضرر الذي أصاب المحافظ الاستثمارية. ابتداء من تخفيض البنك الوطني السويسري ربط عملته لليورو في يناير، إلى إغلاق صندق استثمار مشترك بارز من قبل اختصاصي الائتمان ثيرد أفينيو في كانون الأول (ديسمبر) الماضي، كان لدى المستثمرين رسائل تذكير بالطريقة التي يمكن فيها تدمير استراتيجية استثمارية واعدة بسبب حدث غير متوقع. وفيما يلي مجموعة مختارة، تم جمعها من المستثمرين والخبراء الاستراتيجيين في الأسابيع الأخيرة، عن مخاطر الذيل – الجيدة والسيئة – للحذر منها في السنة المقبلة.
الصين: التباطؤ ليس خفيفا
مايكل هسنستاب، كبير الإداريين الاستثماريين في “ماكرو تمبلتون” العالمية، يقول: “موقفنا هو ألا تعاني الصين هبوطا حادا.. وإذا كنا، لأي سبب من الأسباب، سنرى هذا لن يحدث، من شأن ذلك أن يكون تغييرا للعبة. الموقف حول الصين هو الموقف الأكثر أهمية الذي ينبغي لأي مستثمر أن يتخذه”.
مستثمر السندات، الذي دخل في استثمارات كبيرة على البلدان الخطرة مثل أيرلندا وأوكرانيا، هو على حق في تسليط الضوء على حالة الاقتصاد الصيني.
إحدى المفاجآت الكبيرة عام 2015 كانت قرارا من السلطات للسماح بتراجع الرنمينبي في آب (أغسطس) الماضي، ما أدى إلى جيشان السوق لمدة شهر في جميع أنحاء العالم، وهو ما دفع مجلس الاحتياطي الاتحادي لتأخير رفع أسعار الفائدة. الآن وكما كان في ذلك الحين، الشغل الشاغل هو الوتيرة التي يتباطأ فيها الاقتصاد الصيني. بعد عقد من الزمن عزز خلاله الطلب على السلع اقتصادات الأسواق الناشئة، فإن التباطؤ في الشراء حفز حدوث انهيار في الأسعار وأوقع الألم بالنسبة للمنتجين.
يأتي هذا التحول في الوقت الذي تحاول فيه بكين إدارة المرحلة الانتقالية في الاقتصاد بعيدا عن الاستثمار في البناء والبنية التحتية ونحو مزيد من الاستهلاك الداخلي للبضائع والخدمات. وإذا طبقت السلطات مزيجا من الإصلاح والتحفيز الاقتصادي بشكل خاطئ، فإن أي حادث سيكون له صدى في جميع أنحاء العالم. انهيار العملة الصينية السيناريوهان لا يستبعدان بعضهما بعضا لكن ديفيد لوبين، رئيس اقتصادات الأسواق الناشئة في “سيتي جروب”، يقول إنه يجب على المستثمرين مراقبة التدفقات الرأسمالية الخارجة من الصين عن كثب. تراجعت احتياطيات بنك الشعب “المركزي” من النقد الأجنبي من نحو أربعة تريليونات دولار في حزيران (يونيو) 2014 إلى نحو 3.4 تريليون دولار، بعد أن تدخل “المركزي” للدفاع عن قيمة العملة، التي سُمح لها أن بتتراجع باعتدال فقط.
مثل هذه الكومة الكبيرة من الاحتياطيات تترك صناع القرار مع خيارات، ولكن بعض المحللين يتساءلون عن قيمتها. إنفاق الاحتياطيات يمكن أن يحدث زخما سلبيا للعملة، في حين أن الحاجة لاتخاذ الإجراءات تسلط الضوء على الهشاشة الأساسية.
كما يقول لوبين: “عند مرحلة معينة قد تنخفض الاحتياطيات إلى مستوى العتبة الذي يبدأ المشاركون في السوق عنده بالتساؤل عما إذا كانت مرونة سياسة الصين هي حقا قوية كما كان يعتقد سابقا”. ويضيف: “هذا ليس نتيجة جيدة بالنسبة للأسواق الناشئة”.
عودة التضخم
عمليات تراجع كبيرة لعملات الأسواق الناشئة، وخصوصا الرنمينبي، قد تساعد على قمع تضخم الأسعار في الولايات المتحدة والعالم النامي من خلال خفض أسعار السلع المستوردة.
عديد من المستثمرين يسلطون الضوء على المخاطر التي يحفزها التضخم بعد سبع سنوات من عمل البنك المركزي على منع الاقتصادات من الانزلاق إلى الانكماش والركود.
في كانون الأول (ديسمبر) الماضي، أعلن مجلس الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي أن أسعار الفائدة سترتفع بوتيرة “تدريجية” في السنوات المقبلة. انتعاش سريع في الاقتصاد قد يقلب الافتراضات حول أسعار السندات، التي تنخفض مع ارتفاع أسعار الفائدة.
إيان ستيلي، مدير محافظ في بنك جيه بي مورجان لإدارة الأصول، يقول: “من حيث كوننا من مستثمري الدخل الثابت، أكبر خطر ذيل لدينا هو النمو المنخفض، وبيئة التضخم المنخفضة تعتبر مجرد خطأ، والنمو، وتضخم الأجور ينتعش. مجلس الاحتياطي الفيدرالي هو تماما وراء المنحنى – وهذا هو الخطر الذي نشعر بالقلق بشأنه”. حدوث مفاجأة ما قد لا يتطلب حتى نموا اقتصاديا أقوى. انخفض معدل البطالة في الولايات المتحدة من أكثر من 10 في المائة إلى 5 في المائة فقط، وهو ما يعني أنها أصبحت تواجه صعوبة أكثر في التوظيف واستبقاء الموظفين.
عندما كانت البطالة مشكلة كبيرة، كان من الشائع أن نسمع كبار المستثمرين والاقتصاديين يحذرون من مخاطر التضخم الذي تشكله برامج شراء السندات للبنك المركزي. ومع ذلك، وبعد ست سنوات من الانتظار، أحيل دعاة التضخم إلى الهامش. بول لامبيرت من شركة انسايت انفستمنت يقول: “تضخم الأجور في الولايات المتحدة يمكن أن يؤدي إلى دورة أسعار أكثر حدة بكثير في الولايات المتحدة، على الرغم من أن النمو الذي لا يزال متواضعا نسبيا، من شأنه أن يؤجج ارتفاعا كبيرا في سوق العملات وتقلبات سوق الأصول.
“إن الأمر مثل الذئب الذي يصل أخيرا تماما في اللحظة التي يتوقف فيها الجميع عن تصديق الراعي”.
خطر بديل آخر هو أن المستثمرين، وليس “الاحتياطي الفيدرالي”، هم الذين وراء المنحنى. أسعار السوق تقتضي أن البنك المركزي الأمريكي سيعلن زيادتين في أسعار الفائدة كل منهما بمقدار ربع نقطة مئوية في السنة المقبلة. صناع القرار في المتوسط يتوقعون أربع زيادات، والاقتصاد القوي يمكن أن يرفض رفعا أكبر لأسعار الفائدة أو أكثر تكرارا.
استبعاد التوقعات الأكثر تشددا من “الاحتياطي الفيدرالي” كان استراتيجية جيدة حتى الآن، وكثير من المستثمرين يتوقعون زخما قليلا في أسعار الفائدة طويلة الأجل.
كما يقول أليكس رويفر، رئيس استراتيجية سعر الفائدة الأمريكية في جيه بي مورجان: “نحن نقترب من نقطة انعطاف”. ويضيف: “سنرى بعض الضغوط على النحو الذي ينحسر فيه المد”.
انخفاض الدولار .. وانتعاش المواد الخام
القول إن المستثمرين مصابون بخيبة أمل من السلع لا يعبر عن الحقيقة الكاملة. وعدت هذه الفئة من الأصول بالكثير وحققت القليل على مدى العقد الماضي، إلا خيبة الأمل.
مؤشر بلومبيرج للسلع، وهو مقياس واسع النطاق يتكون من 22 مادة من المواد الخام التي تتم متابعتها على نطاق واسع من قبل المستثمرين، انخفض إلى أدنى مستوى له منذ الأزمة المالية، وحقق خمس سنوات متتالية من الخسائر منذ عام 2011. على الرغم من أن قلة من المشاركين في السوق تتوقع العودة إلى زمن ازدهار الأسعار، من الممكن تحديد بعض الأحداث المنخفضة الاحتمال التي من شأنها تحسين المزاج العام – بصرف النظر عن التأثير الواضح الإيجابي الذي سيكون من الانتعاش في النمو الاقتصادي الصيني، أو إطلاق برنامج تحفيز عملاق من جانب بكين لتحقيق الانتعاش حولها. أحد الأحداث هو انخفاض قيمة الدولار الأمريكي على نطاق واسع. كان الدولار القوي أحد أكبر الرياح المعاكسة لأسواق السلع عام 2015. ونظرا لأن تسعير المواد الخام يتم بالدولار، فإنها أصبحت أكثر تكلفة على المشترين غير الأمريكيين. ومن شأن ضعف الدولار أن يمثل خفض أسعار مرحبا به.
وكما يقول كولن هاملتون، رئيس أبحاث السلع في ماكواري: “من المعروف أنه من الصعب التنبؤ بالعملات، ولن تكون هذه هي المرة الأولى التي يكون لديهم فيها توافق غير متوقع. تكمن الصعوبة في رؤية ما يمكن أن يسببه مثل هذا التحول”.
الحدث الآخر، وربما من غير المحتمل أكثر، الذي يمكن أن يخيف المتشائمين بخصوص السلع سيكون خفض إنتاج النفط الخام المنسق من قبل كبار المنتجين داخل وخارج “أوبك”، التي تسعى إلى إدارة الإنتاج.
الوصول إلى اتفاق على ضخ كميات أقل لن يضع فقط الحد الأدنى لسعر النفط الخام. بل إنه يمكن أن يؤدي إلى ما يسمى أزمة قصيرة على النحو الذي تصارع فيه صناديق التحوط والمضاربين لإغلاق رهانات قياسية تفيد بأن السعر سيلاقي مزيدا من الانخفاض.
ويمكن لارتفاع أسعار النفط أيضا جذب الأموال إلى السلع، كما يقول هاملتون. كان واحدا من أسباب ضعف أداء القطاع خلال العام الماضي عمليات بيع كبيرة للمنتجات الاستثمارية التي كان قد تم ترجيحها إلى حد كبير نحو النفط، ولكن تتضمن أيضا التعامل في المعادن والحبوب – الأسواق التي تكافح للتعامل مع استرداد أموال كبيرة.
العادي ليس لطيفا وهادئا
أصبح المستثمرون معتادين على عالم تهيمن عليه البنوك المركزية. دفعت هذه المؤسسات لخفض تكلفة الاقتراض الحكومي من خلال البرامج العملاقة لشراء السندات، التي عززت بدورها أسعار الأصول مثل الأسهم والعقارات. وقد تدفقت الأموال إلى أي مكان يمكن أن تجد فيه قليلا من الدخل الإضافي.
الآن بعد أن بدأ “الاحتياطي الفيدرالي” في رفع أسعار الفائدة، كيف سيكون شكل العالم من دون الدعم المستمر من البنوك المركزية؟
محمد العريان، كبير المستشارين الاقتصاديين في شركة أليانز، يقول إنه إذا نجح مجلس الاحتياطي الفيدرالي والبنوك المركزية الأخرى في إعادة العالم إلى “الحياة الطبيعية” فقد تكون هناك عواقب غير مقصودة.
ويقول: “إننا مقبلون من الفترة التي قمعت فيها البنوك المركزية بنجاح تقلبات السوق الطبيعية”. ويضيف: “هناك الكثير من رؤوس الأموال التي تتدفق إلى بلدان الأسواق الناشئة في إطار برنامج التيسير الكمي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي وستواصل البحث للخروج مع ارتفاع التقلبات. في بعض الحالات، سيسهم في الظروف حول تلك الأسواق التي أصبحت مختلة”.
تذكر أوروبا
ويقول أوين كاميرون وات يجب ألا تكون المفاجآت غير سارة. كبير الاستراتيجيين الاستثماريين في “بلاك روك” يضع منطقة اليورو في اعتباره، حيث الانتعاش الوليد يمكن أن يتلقى دفعة من التوسع في الإنفاق الحكومي، في الجزء المتعلق بتدفق اللاجئين. وكما يقول: “يمكننا دائما اختيار مفاجأة غير محتملة”. ويضيف: “أعتقد أن الأكثر إثارة للاهتمام هو اختيار شيء معقول، مثل الأداء الأوروبي والنمو الأمريكي المستهدف. ستكون المفاجأة في حال تسارع النمو الاقتصادي الأوروبي بحيث يتجاوز النمو في الولايات المتحدة في النصف الثاني من 2016”.
مثل هذه النتيجة قد تنتج سنة من نمو الأرباح للشركات الأوروبية المدرجة، وهو الأمر الذي فشلت في التوصل إليه منذ عام 2010، ما يؤدي إلى إحباط تنبؤات المختصين الاستراتيجيين والمحللين.
أصحاب السندات الحكومية قد يكونون أقل سعادة. كانت مفاجأة نهاية العام قرار البنك المركزي الأوروبي بعدم زيادة حجم مشترياته من السندات الشهرية، بعدما بدا أنه أعطى تلميحات قوية قبل الإعلان.
النمو الأقوى يتحدى الافتراضات بأن أسعار الفائدة المنخفضة جدا قد أصبحت عادية.
